2017年12月19日，第22期RICE-CCES沙龙在复旦大学经济学院205报告厅隆重举行。本次沙龙由上海高校智库——复旦大学中国经济研究中心（RICE）和复旦大学中国社会主义市场经济研究中心（CCES）联合举办。中国社科院世界经济与政治研究所国际投资室主任、平安证券首席经济学家张明做主旨演讲，上海财经大学现代金融研究中心主任、上海国际金融中心研究院副院长丁剑平教授，东方证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事邵宇博士做点评发言。

会议由复旦大学研究生院副院长、复旦大学经济学院国际金融系杨长江教授主持。来自复旦大学经济学院以及其他单位的老师和同学共同参与了本次沙龙。

张明 中国社科院世界经济与政治研究所国际投资室主任、平安证券首席经济学家

演讲环节，张明老师首先回顾了早期人民币汇率制度演变。1948年12月人民币诞生。1949年-1952年，新中国建国初期经济发展速度快、外汇收入短缺，物价变化猛烈，为了使创汇企业和依靠侨汇收入的人民不至亏损，政府以内外物价为依据，不断地调整人民币汇率。1953年-1972年，因为美国对中国实行经济封锁，政府实行了人民币盯住英镑的汇率制度，再由于当时中国与一些社会主义国家的经贸关系比较重要，人民币还实行了盯住卢布的汇率政策。1973年-1980年间，布雷顿森林体系瓦解，使得国际上主要货币固定盯住美元的汇率安排结束；尼克松访华打开了中国封闭的国际环境，人民币汇率相应变为盯住一篮子货币的加权平均计算方法。1981年-1984年，改革开放启动阶段实施双重汇率制度。即在官方公布的汇率之外，还实行贸易内部结算价格。1985年-1993年，取消内部结算汇率，代之以官方汇率与外汇调剂市场汇率双轨并存的复汇率制。1994年中国对外汇管理体制进行重大改革，确立了实现人民币完全可兑换的最终目标；废除汇率双轨制，将官方汇率与外汇调剂价并轨。1997年12月-2005年1月，为应对东南亚金融危机，中国将人民币汇率盯住美元，8.28元人民币兑换1美元。

接下来张明老师介绍近10多年来人民币汇率制度的演变过程。2005年7月汇改，人民币汇率正式实行有管理的浮动汇率制。在2008年全球金融危机期间，人民币实际盯住美元。危机后又重回有管理的浮动汇率制。2012年4月16日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由5‰扩大至1%。直至2015年8月，市场力量的作用逐渐凸显。自2015年8月11日汇改（以下简称811汇改）以来，又形成“收盘价、一篮子货币、逆周期因子”联合调整的汇率形成机制。其中，张明老师重点介绍了811汇改前的背景和汇改后的一些影响。811汇改前，央行对人民币兑美元汇率中间价具有较强的干预能力。事实上，中间价管理成为央行维持人民币兑美元汇率的主要工具，好处在于调控成本较低，不需要消耗外汇储备；坏处在于妨碍市场出清，引入外部噪声。为了促进人民币在2015年年底加入IMF的SDR货币篮，811汇改的核心，就是央行主动放弃对每日人民币兑美元中间价的管理。在811汇改后的一段时间内，央行曾经让人民币兑美元汇率中间价直接等于前一日收盘价。由于当时市场上存在较大的本币贬值压力，央行此举导致人民币兑美元汇率短期内大幅贬值，并引发了国内外金融市场震荡。央行为了抑制人民币汇率过快贬值，以损失外汇储备为代价在公开市场上买入人民币、卖出美元，同时加强对资本外流的管制，但使人民币国际化进程受到负面冲击。2016年以来汇率中间价同时参考前一日收盘价以及维持一篮子货币汇率稳定；2017年以来在货币篮中增加货币（由13种增加至24种）、缩短一篮子货币汇率的计算时段（由过去24小时改为15小时，每日16:30至次日7:30）；2017年5月下旬以来在中间价定价公式中加入逆周期调节因子。2016年和2017年的调整事实上削弱了市场的力量，增强了央行调控的力量。

针对外汇储备适度规模，张明老师认为，从理论上来讲，实施完全自由浮动汇率的国家没有必要持有外汇储备。然而，一方面，很多国家事实上不愿意看到汇率出现过大幅度的波动，因此在特定情形下依然会存在动用外汇储备来干预外汇市场的动机；另一方面，一国央行在特定情形下可能需要利用外币流动性来维持金融市场稳定。这两方面的需求决定了即使浮动汇率制的国家也倾向于持有一定的外汇储备。是否实施资本账户管制，也会影响外汇储备的适度规模。资本账户管制越严，需要的外汇储备适度规模就会越小。随着资本账户由封闭走向开放，外汇储备适度规模就会上升。不过，由于衡量资本账户管制的程度与效果较为困难，目前估算外汇储备适度规模的文献，通常没有准确考虑资本账户管制程度对外汇储备适度规模的影响。针对未来双边汇率走势，张明老师给出了一个简明分析框架：短期看利率之差（利率平价）；中期看通胀之差（购买力平价）；长期看竞争力之差（巴拉萨—萨缪尔森效应）。

最后，张明老师建议，中国短期内仍应保持对资本账户的适当管制；对于中国这样的开放大国经济体而言，货币政策独立性要远比汇率稳定性重要；中国政府应该努力抑制系统性金融风险的上升，避免系统性金融危机的爆发；中国政府应该加速国内实体经济结构性改革的步伐。

丁剑平  教授  上海财经大学现代金融研究中心主任、上海国际金融中心研究院副院长

点评环节，丁剑平教授认为，由于资本账户的管制，短期利率平价并不能影响汇率，更多的是各国央行按照泰勒规则互相参照汇率。同时丁剑平教授也强调，汇率的目的不是为了兑换而兑换，更应该为了国内经济利益而服务。

邵宇 东方证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

邵宇博士赞扬了张明老师的分析框架，但认为张明老师的分析中可加入对政治因素的考量。邵宇博士更多分析了2017年欧洲主要大国大选（法国大选、德国大选）对汇率的影响。

杨长江   教授   复旦大学研究生院副院长、复旦大学经济学院国际金融系

杨长江教授认为分析长期汇率更稳健，短期汇率较难预测准确。从经济增长的大视角来看待汇率，杨教授对汇率更为乐观。同时，杨教授指出研究人民币汇率不能脱离我国不同于其他国家政治制度的大背景，汇率形成机制必须与国情相结合来研究。比如一年前人民币兑美元汇率几近跌破7元人民币兑换1美元的整数心理关口，如果跌破可能引起对政府驾驭金融风险能力的负面预期。

互动环节，有以下几方面问题：1、人民币国际化是否应该从SDR开始发力以及是否应该按照GDP权重要求更高的SDR中人民币份额。张明老师认为人民币加入SDR的象征意义大于实际意义，刚加入SDR不久便申请更多份额挤出其他国家部分份额并不合适，人民币国际化更多应该从周边国家（东南亚国家）做起并做实。2、是否应该完全放开人民币汇率，张明老师指出不存在完全自由的汇率，各国政府都会防范汇率的暴涨暴跌，而放开汇率浮动范围并不是当前汇率问题的主要矛盾。3、汇率和货币政策哪个重要，张明老师认为大国更看重货币政策，小国外向型经济体更看重汇率。

本次沙龙演讲和讨论的内容很好地回顾了人民币汇率改革的历程并对未来汇率进行了预测，加深了在场师生对中国的汇率的理解，沙龙在老师和同学们的掌声中圆满结束。

（撰稿：刘晓罡）